天风证券股份有限公司孙海洋近期对松霖科技进行研究并发布了研究报告《厨卫+美容健康双引擎驱动，聚焦IDM赋能产品升级》，本报告对松霖科技给出买入评级，认为其目标价位为23.37元，当前股价为17.36元，预期上涨幅度为34.62%。

松霖科技(603992)

厨卫+美容健康双引擎驱动，收购倍杰特抓住智能马桶发展红利

健康硬件IDM"为公司核心业务，包括厨卫健康品类、美容健康品类和新兴智能健康品类，通过IDM模式、ODM模式为全球各大知名厨卫企业、美容产品品牌企业提供健康产品。

分业务板块来看，①厨卫空间的智能健康联动方案将是公司后续重点的创新方向；②美容健康品类面向新兴快速成长的市场，具有极大的成长空间和发展前景，已成为公司“健康硬件IDM”业务的第二增长点；③同时公司已开始孵化其他新兴智能健康硬件，目前主要聚焦于智能健身及智能睡眠监测系统两大品类及场景，在技术创新和产品转化方面已存在一定的积累，正在加快有价值客户开发，预计未来有着较大的市场成长空间。

(1)收购倍杰特协同公司厨卫健康品类形成更系统的整体解决方案。公司于2021年8月以2.86亿元收购厦门倍杰特51%股权，2023年10月发布公告，拟以自有资金3.42亿元购买公司控股子公司倍杰特49%剩余股权，若收购完成后，公司希望倍杰特盖板业务与智能马桶业务将由传统的代工、加工业务升级到以IDM模式经营为主，研发创新力度进一步加强，抓住智能马桶业务发展的红利期，增强持续盈利能力。

(2)拟剥离“松霖·家”业务，聚集主业。公司剥离“松霖·家”业务，主要系结合聚焦主业战略发展规划需求，进一步集中优势资源做优做强做大“健康硬件IDM”业务。松霖家居2022年净亏损1.09亿元，截至2023年7月31日净亏损0.47亿元，净利润绝对值分别占公司最近一年净利润的41.88%和18.15%，转让松霖家居股权有利于提高公司盈利水平。

海外营收占比较大，23Q3业绩大幅改善

公司海外营收占比近70%，2023年以来内销占比有小幅提升。公司的国外客户以高端厨卫、家居、美容健康等领域的品牌商为主，在某些区域也会与渠道商合作，如品牌商较为分散的欧洲。美容健康品类主要以外销为主。

23Q1-3公司实现营业收入21.94亿元同减11.76%，归母净利3.04亿元同增32.9%；23Q3单季度实现营收7.99亿元同增3.1%，归母净利1.8亿同增151.9%；扣非净利润1.6亿元同增82.7%。23Q3业绩增长较快主要系投资收益增加(松霖家居股权转让)和所得税费用减少。此外，健康硬件IDM业务利润增长稳健，23Q1-3健康硬件IDM归母净利3.8亿元同增14.3%。

智能厨卫发展红利期，美容个护行业需求多元化

厨卫产品风格化、个性化、智能化已逐渐成为被关注和需求的热点。卫浴行业集中度持续提高，带动卫浴冲水系统行业同步发展，同时国产卫浴品牌市占率也逐步提升，根据奥维云网数据，国产卫浴品牌市场份额从2016年的11.2%增长至2023年1-6月的32.2%。

“健康+颜值”成为生活的关键需求，与欧美发达国家相比，国内个人护理小家电的普及率仍处于较低水平。国内经济水平提升带动居民消费能力、消费意愿以及个人健康护理意识的增强，为个人护理小家电行业的发展提供内在驱动力。

IDM模式提升盈利空间，国内外基地扩产进行时

IDM模式是对传统ODM模式的升级和优化，通过IDM模式，公司聚焦研发端，形成了独有的以客户需求为导向，研发与销售联动的研发模式，为下游客户提供附加值更高的产品，凭借先进技术方案保证公司的竞争优势和盈利能力。

目前公司整体产能利用率在80%-90%之间，国内目前在建项目为美容健康及花洒扩产及技改项目，以提高厨卫、美容硬件和智能健康硬件等品类的生产产能；越南工厂主要规划为塑胶类产品装配，在海外投建制造基地将提高公司产品的本土交付能力，进一步满足公司海外业务拓展的需求。

首次覆盖，给予“买入”评级

公式以IDM模式运营，以技术创新提升产品竞争力和附加值，定位全球市场，锁定目标客户，客户大多定位为各区域的头部品牌商和渠道商；未来随着国内外扩产落地，交付能力将进一步提升；倍杰特聚焦智能马桶发展，剥离“松霖·家”聚焦主业，提升公司核心竞争力，我们预计公司23-25年收入分别为30.65/39.20/50.74亿人民币，归母净利分别为3.90/4.95/5.98亿人民币，EPS分别为0.97/1.23/1.49元/股，对应PE分别为18/14/12x。由于公司近年发力美容健康类产品，美容健康品类面向新兴快速成长的市场，具有极大的成长空间和发展前景，需求空间较大，已成为公司“健康硬件IDM”业务的第二增长点，故参考可比公司估值平均值，给予公司24年合理19倍PE，目标价为23.37元人民币。

风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、全球宏观经济波动风险、海外投资不确定性风险等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司樊俊豪研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为64.23%，其预测2023年度归属净利润为盈利3.17亿，根据现价换算的预测PE为21.96。

最新盈利预测明细如下：